政策效應(yīng)支撐PMI重回?cái)U(kuò)張
2024年10月PMI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)
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文 財(cái)信研究院 宏觀團(tuán)隊(duì)
伍超明 李沫
核心觀點(diǎn)
受一攬子增量政策加力推出、以及已出臺(tái)存量政策效果顯現(xiàn)等因素支撐，10月份制造業(yè)PMI提高0.3個(gè)百分點(diǎn)至50.1%，連續(xù)兩個(gè)月回升，時(shí)隔5個(gè)月重回?cái)U(kuò)張區(qū)間。
一、供給擴(kuò)張?zhí)崴伲枨笳旧蠘s枯線，內(nèi)需不足仍是主要矛盾。受一攬子政策提振需求向好預(yù)期、財(cái)政提速支撐基建需求釋放、以及“雙11”促銷(xiāo)前置對(duì)工業(yè)生產(chǎn)形成支撐影響，制造業(yè)供需指標(biāo)出現(xiàn)不同程度的回升。其中生產(chǎn)指數(shù)擴(kuò)張明顯提速，代表需求的新訂單指數(shù)站上榮枯線，經(jīng)濟(jì)溫和恢復(fù)但“供強(qiáng)需弱”格局強(qiáng)化。從需求內(nèi)部看，外需放緩壓力增加，國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)是制造業(yè)需求的主要支撐。分行業(yè)看，高耗能行業(yè)景氣度邊際回升最多，高技術(shù)制造業(yè)擴(kuò)張明顯放緩。但消費(fèi)品和高耗能制造業(yè)PMI均低于50%臨界值，說(shuō)明消費(fèi)和房地產(chǎn)兩大內(nèi)需力量恢復(fù)仍面臨制約，內(nèi)需不足仍是主要矛盾。預(yù)計(jì)一攬子政策有望逐步緩解需求不足約束，11月份制造業(yè)PMI溫和回升至50.2%左右，四季度有望持續(xù)位于擴(kuò)張區(qū)間。
二、大型企業(yè)PMI擴(kuò)張?zhí)崴伲⌒推髽I(yè)PMI收縮加劇。10月份大型、中型、小型企業(yè)PMI分別較9月份提高0.9、提高0.2和回落1.0個(gè)百分點(diǎn)，大型企業(yè)受政策顯效支撐擴(kuò)張?zhí)崴伲⌒推髽I(yè)則面臨出口需求放緩的沖擊，不同規(guī)模企業(yè)PMI分化加劇。往后看，一攬子刺激政策落地顯效、國(guó)內(nèi)需求溫和恢復(fù)，有望帶動(dòng)大中小型企業(yè)均衡恢復(fù)，但房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷、出口不確定性加大，中小型企業(yè)PMI恢復(fù)仍需政策加力支持。
三、預(yù)計(jì)10月PPI約增長(zhǎng)-2.7%，四季度降幅逐月收窄。10月主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)升至擴(kuò)張區(qū)間，部分國(guó)際大宗商品漲價(jià)和國(guó)內(nèi)投資需求釋放是主要支撐。預(yù)計(jì)一攬子刺激政策有望對(duì)國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格形成支撐，10月PPI約增長(zhǎng)-2.7%左右，四季度降幅趨于收窄，但年內(nèi)大概率延續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。
四、國(guó)慶需求支撐服務(wù)業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張，房地產(chǎn)低迷拖累建筑業(yè)PMI回落。10月服務(wù)業(yè)PMI提高0.2個(gè)百分點(diǎn)至50.1%，國(guó)慶假期出行需求支撐其重回?cái)U(kuò)張區(qū)間。建筑業(yè)PMI指數(shù)回落0.3個(gè)百分點(diǎn)至50.4%，房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷是主要拖累，財(cái)政提速支撐基建施工有所加快。預(yù)計(jì)隨著促消費(fèi)、穩(wěn)樓市、振股市政策進(jìn)一步顯效、財(cái)政政策加力提速，服務(wù)業(yè)和建筑業(yè)PMI有望繼續(xù)位于擴(kuò)張區(qū)間，但房地產(chǎn)和居民收入改善均是慢變量，非制造業(yè)恢復(fù)速度或偏溫和。
事件：2024年10月份，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.1%，較上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)；中國(guó)非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為50.2%，比上月上升0.2個(gè)百分點(diǎn)；綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為50.8%，較上月提高0.4?個(gè)百分點(diǎn)。
正文
一、政策效應(yīng)支撐制造業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張區(qū)間
受一攬子增量政策加力推出、以及已出臺(tái)存量政策效果顯現(xiàn)等因素支撐，10月份制造業(yè)PMI提高0.3個(gè)百分點(diǎn)至50.1%（見(jiàn)圖1），連續(xù)兩個(gè)月回升，時(shí)隔5個(gè)月重回?cái)U(kuò)張區(qū)間。
大型企業(yè)是制造業(yè)PMI回升的主要支撐，小型企業(yè)PMI收縮加劇。10月份大型企業(yè)PMI錄得51.5%，較上月提升0.9個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)位于擴(kuò)張區(qū)間；中、小型企業(yè)PMI分別錄得49.4%、47.5%，分別比上月提高0.2和回落1.0個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖2），均連續(xù)6個(gè)月處于50%以下收縮區(qū)間，且小型企業(yè)景氣度不升反降。本月大型企業(yè)PMI回升、小型企業(yè)PMI回落，不同規(guī)模企業(yè)景氣度分化再度加劇，一方面源于政策顯效加力對(duì)大型企業(yè)的提振作用更為明顯，另一方面出口不確定性增強(qiáng)對(duì)小型企業(yè)景氣度形成沖擊。往后看，隨著一攬子增量政策加力推出、存量政策落地見(jiàn)效，國(guó)內(nèi)循環(huán)暢通的帶動(dòng)作用有望由大型企業(yè)向中小企業(yè)擴(kuò)散，不同企業(yè)PMI景氣度均有望迎來(lái)修復(fù)，但房地產(chǎn)、民企等經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)恢復(fù)仍需時(shí)日，加上外部環(huán)境不確定性增強(qiáng)，中小型企業(yè)PMI恢復(fù)仍需政策加力支持。
預(yù)計(jì)11月份制造業(yè)PMI有望升至50.2%。一是預(yù)計(jì)“雙11”電商促銷(xiāo)節(jié)將對(duì)工業(yè)生產(chǎn)和需求形成一定積極帶動(dòng)；二是預(yù)計(jì)一攬子刺激政策將對(duì)需求端形成提振，需求不足對(duì)制造業(yè)的約束有望邊際緩解；三是財(cái)政支出提速有望對(duì)基建投資形成支撐，對(duì)制造業(yè)相關(guān)需求形成帶動(dòng)；四是新質(zhì)生產(chǎn)力加快發(fā)展有利于穩(wěn)定制造業(yè)PMI，但面臨產(chǎn)能利用率偏低和前期高基數(shù)的制約；五是房地產(chǎn)市場(chǎng)等經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)對(duì)工業(yè)生產(chǎn)的拖累短期難以改變；六是美國(guó)大選臨近、全球地緣關(guān)系緊張將增添出口的不確定性，加上全球需求放緩壓力加大，出口增速繼續(xù)回升動(dòng)能偏弱，對(duì)制造業(yè)景氣度的支撐不易高估。
二、供給擴(kuò)張?zhí)崴伲枨笳旧蠘s枯線，內(nèi)需不足仍是主要矛盾
從供給指標(biāo)看，政策落地顯效、需求恢復(fù)預(yù)期支撐制造業(yè)生產(chǎn)擴(kuò)張?zhí)崴佟?0月生產(chǎn)指數(shù)為52.0%，較上月提高0.8個(gè)百分點(diǎn)，擴(kuò)張明顯提速（見(jiàn)圖3），主要原因有四：一是受益于一攬子刺激政策加力推出，國(guó)內(nèi)需求向好預(yù)期對(duì)工業(yè)生產(chǎn)形成支撐；二是隨著“雙11”促銷(xiāo)活動(dòng)開(kāi)啟，企業(yè)備貨生產(chǎn)的動(dòng)力提升；三是受益于財(cái)政加力提速，基建需求釋放對(duì)工業(yè)生產(chǎn)形成支撐；四是房地產(chǎn)需求低迷以及出口不確定性增加，繼續(xù)對(duì)工業(yè)生產(chǎn)形成制約（見(jiàn)圖4）。往后看，一攬子增量政策有望對(duì)市場(chǎng)需求和主體預(yù)期形成提振，工業(yè)生產(chǎn)面臨的需求約束有望趨于緩解，但微觀主體行為模式轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎、出口不確定性增多、經(jīng)濟(jì)“供強(qiáng)需弱”制約短期難改，預(yù)計(jì)制造業(yè)生產(chǎn)逐步溫和回升概率偏大。
從需求指標(biāo)看，高耗能行業(yè)支撐國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)，內(nèi)需不足仍是主要矛盾。10月新訂單指數(shù)為50.0%，較上月提高0.1個(gè)百分點(diǎn)，結(jié)束了連續(xù)5個(gè)月的收縮狀態(tài)，再次站上榮枯線（見(jiàn)圖5）。從驅(qū)動(dòng)因素看，外需收縮加劇，內(nèi)需恢復(fù)是主要支撐因素。其中新出口訂單回落0.1個(gè)百分點(diǎn)至47.3%，連續(xù)兩個(gè)月回落，外需對(duì)總需求的拖累作用有所加劇，預(yù)計(jì)受美國(guó)大選臨近和全球需求放緩影響，外需不確定性增加將導(dǎo)致其對(duì)制造業(yè)的支撐延續(xù)偏弱。本月新出口指數(shù)回落，說(shuō)明內(nèi)需恢復(fù)是新訂單指數(shù)回升的主要支撐，如PMI進(jìn)口指數(shù)回升0.9個(gè)百分點(diǎn)至47.0%。分行業(yè)看，高耗能行業(yè)是內(nèi)需邊際回升的主要支撐，國(guó)內(nèi)循環(huán)暢通仍面臨梗阻（見(jiàn)6）。如10月份高技術(shù)制造業(yè)、裝備制造業(yè)PMI分別為50.1%和51.3%，較上月回落2.9和0.7個(gè)百分點(diǎn)，新動(dòng)能擴(kuò)張明顯放緩，但均繼續(xù)位于擴(kuò)張區(qū)間，后者回落幅度小于前者，主因兩新政策支撐；消費(fèi)品制造業(yè)和高耗能行業(yè)PMI分別為49.5%和49.3%，較上月分別回落1.6和提高2.7個(gè)百分點(diǎn)，政策效應(yīng)帶動(dòng)基建需求釋放是高耗能行業(yè)PMI邊際回升的主要原因，但兩者均處于收縮區(qū)間，說(shuō)明消費(fèi)和房地產(chǎn)兩大內(nèi)需力量恢復(fù)仍面臨制約，經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)暢通仍需時(shí)日。
從供需指標(biāo)看，供需正缺口有所擴(kuò)大，經(jīng)濟(jì)“供強(qiáng)需弱”格局強(qiáng)化。10月份生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)均邊際提高，前者提高幅度更大，導(dǎo)致制造業(yè)“生產(chǎn)和新訂單指數(shù)差”由上月的1.3%提高至2.0%，供需正缺口擴(kuò)大到歷史高位區(qū)間，經(jīng)濟(jì)“供強(qiáng)需弱”格局有所加劇（見(jiàn)圖7）。整體看，國(guó)內(nèi)需求不足仍是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的核心矛盾，預(yù)計(jì)受益于一攬子刺激政策落地，未來(lái)國(guó)內(nèi)需求有望溫和恢復(fù)，供需銜接作用增強(qiáng)，供需正缺口有望波動(dòng)下行。
三、預(yù)計(jì)10月PPI約增長(zhǎng)-2.7%，工業(yè)企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存
從價(jià)格指標(biāo)看，預(yù)計(jì)10月PPI同比降幅收窄至-2.7%左右。10月PMI原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格和出廠價(jià)格指數(shù)分別錄得53.4%和49.9%，較上月提高8.3和5.9個(gè)百分點(diǎn)，部分國(guó)際大宗商品漲價(jià)和國(guó)內(nèi)投資需求釋放是主要支撐。兩大價(jià)格指數(shù)均邊際回升，但原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格升至擴(kuò)張區(qū)間，出廠價(jià)格指數(shù)繼續(xù)位于收縮區(qū)間，中下游成本壓力有所加劇。原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，預(yù)示著10月工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)PPI環(huán)比增長(zhǎng)動(dòng)能有望增強(qiáng)（見(jiàn)圖8），預(yù)計(jì)10月PPI同比降幅收窄至-2.7%左右。往后看，全球需求放緩或?qū)?guó)際大宗商品價(jià)格形成拖累，但國(guó)內(nèi)一攬子刺激政策有望帶動(dòng)國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格回升，預(yù)計(jì)四季度PPI降幅有望逐漸收窄，但全年大概率延續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。
從庫(kù)存指標(biāo)看，工業(yè)企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存。10月份原材料庫(kù)存和產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)分別為48.2%和46.9%，分別較前值提高0.5和回落1.5個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖9）。原材料庫(kù)存指數(shù)回升、產(chǎn)成品庫(kù)存指標(biāo)回落，表明隨著國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)，工業(yè)企業(yè)主動(dòng)去庫(kù)存：一是受益于一攬子增量政策提振需求恢復(fù)和價(jià)格回升預(yù)期影響，上游企業(yè)傾向于增加庫(kù)存，為未來(lái)的需求啟動(dòng)留出空間；二是受微觀主體行為轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎、國(guó)內(nèi)需求恢復(fù)仍處于初期影響，中下游企業(yè)傾向于消耗現(xiàn)有庫(kù)存，產(chǎn)成品庫(kù)存有所減少。展望未來(lái)幾個(gè)月，一攬子刺激政策有望推動(dòng)國(guó)內(nèi)需求溫和恢復(fù)，企業(yè)有望進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)存周期，但國(guó)內(nèi)地產(chǎn)需求恢復(fù)仍面臨一定的波折和不確定，加上外需不確定較大，國(guó)內(nèi)總需求整體依然疲弱，企業(yè)補(bǔ)庫(kù)力度或偏弱偏慢。
四、國(guó)慶需求支撐服務(wù)業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張，房地產(chǎn)低迷拖累建筑業(yè)PMI回落
10月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)錄得50.2%，較上月提高0.2個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖10）。分行業(yè)看：
國(guó)慶需求支撐服務(wù)業(yè)PMI重回?cái)U(kuò)張。10月服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)錄得50.1%，較上月提高0.2個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖10），重返擴(kuò)張區(qū)間，國(guó)慶假期出行需求是主要支撐因素。從行業(yè)看，居民出行相關(guān)的鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)均升至高景氣區(qū)間。但住宿、房地產(chǎn)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)仍低于臨界點(diǎn)，持續(xù)拖累服務(wù)業(yè)景氣度。從需求看，10月份服務(wù)業(yè)新訂單指數(shù)提高2.8個(gè)百分點(diǎn)至47.8%，但連續(xù)18個(gè)月處于收縮區(qū)間，服務(wù)業(yè)需求有所恢復(fù)，但仍偏弱。同時(shí)業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)錄得56.2%，較上月提高1.6個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)示著服務(wù)業(yè)企業(yè)預(yù)期向好。預(yù)計(jì)隨著促消費(fèi)、穩(wěn)樓市、振股市政策進(jìn)一步顯效，服務(wù)業(yè)PMI有望延續(xù)向好態(tài)勢(shì)，但房地產(chǎn)和居民收入改善均是慢變量，服務(wù)業(yè)PMI回升幅度不宜高估。
房地產(chǎn)低迷拖累建筑業(yè)PMI回落。10月建筑業(yè)PMI指數(shù)較上月回落0.3個(gè)百分點(diǎn)至50.4%（見(jiàn)圖10），其中代表基建的土木工程建筑業(yè)PMI升至55.0%以上的高景氣區(qū)間，說(shuō)明基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)施工進(jìn)度有所加快，房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷為主要拖累。從市場(chǎng)需求和預(yù)期看，建筑業(yè)新訂單指數(shù)為43.5%，較上月提高4.0個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)10個(gè)月處于收縮區(qū)間，房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷拖累明顯。業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)提高2.1個(gè)百分點(diǎn)至55.2%，建筑業(yè)企業(yè)對(duì)行業(yè)發(fā)展繼續(xù)保持樂(lè)觀。往后看，預(yù)計(jì)財(cái)政存量政策加快落地、增量政策出臺(tái)有望對(duì)基建投資形成支撐，建筑業(yè)PMI有望繼續(xù)運(yùn)行在擴(kuò)張區(qū)間，但房地產(chǎn)低迷拖累短期難改。
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