央行再度縮量續作MLF 下半年降準降息有空間

6月17日，為維護銀行體系流動性合理充裕，人民銀行開展40億元公開市場逆回購操作和1820億元中期借貸便利（MLF）操作，其中7天期逆回購中標利率和MLF中標利率分別維持1.8%、2.5%不變。

6月還存在2370億元MLF到期，因此央行在當月實現縮量平價續作MLF，通過MLF凈回籠550億元。這也是央行繼3、4月縮量續作后，再度選擇縮量續作MLF。

受訪專家認為，從“量”的角度來看，當前流動性合理充裕，銀行對央行“補水”需求偏低，央行縮量續作MLF或意在避免資金沉淀空轉。從“價”的角度看，當前MLF利率調降受到銀行凈息差、人民幣匯率等因素掣肘。隨著銀行業規范“手工補息”等影響逐漸減少，央行在下半年實施降準、降息的政策空間也將逐步打開。

央行再度縮量續作MLF

6月以來，銀行體系流動性維持合理充裕，市場利率走勢平穩，銀行間7天質押回購加權平均利率（DR007）圍繞7天期逆回購利率上下波動，波動區間在1.77%至1.81%。

對于央行在3月至5月間縮量、等量續作MLF后，在6月選擇再度縮量續作MLF，市場專家認為，這更多體現出近段時間銀行體系流動性保持充裕，央行無需加大中長期流動性供給。

實際上，央行今年以來3次通過MLF凈回籠的資金規模不大，單月回籠資金均低于1000億元。東方金誠首席宏觀分析師王青對證券時報記者說，近期MLF操作總體處于縮量或等量續作狀態，背后是近期銀行信貸投放節奏放緩，銀行體系流動性較為充裕，“并不代表政策面釋放數量收縮信號。”

部分專家還認為，偏低的MLF操作力度與商業銀行同業存單到期收益率，體現央行正在避免貨幣供給超過需求，引發部分資金沉淀和空轉套利行為。今年政府工作報告明確提出要“避免資金沉淀空轉”，而近期銀行業持續規范“手工補息”正是在限制大型企業“低貸高存”的空轉套利機會，將原本用于套利的富余資金騰挪出來。

自4月中旬開始，1年期商業銀行（AAA級）同業存單到期收益率在2.0%—2.1%之間維持窄幅震蕩，與MLF利率之間的利差持續處于高位。興業證券(601377)研報認為，在4月禁止“手工補息”后，銀行負債端壓力上升，導致尤其是國有大行通過發行1年期同業存單進行主動負債管理，因此整體供給壓力較大。

隨著金融“擠水分”影響在未來逐步減弱，以及5月以來政府債券發行力度加大。市場專家認為，接下來銀行對中長期流動性的需求將增加，未來MLF有望轉向超額續作。

“雙重約束”下

MLF利率維持不變

今年以來，央行已多次公開發聲表示貨幣政策仍有空間，但前期政策效果還在顯現，且現階段進一步降息面臨來自銀行凈息差、人民幣匯率的內外部“雙重約束”。因此，6月MLF利率“按兵不動”符合市場專家普遍預期。

截至2024年一季度末，我國商業銀行凈息差較上年末進一步下降15個基點至1.54%，處于歷史低位。光大銀行(601818)首席固定收益分析師張旭在接受證券時報記者采訪時表示，此時MLF降息會給凈息差帶來更大的壓力，其不僅會影響到金融支持實體的可持續性，而且還容易為資金沉淀及“低貸高存”空轉套利創造空間。

隨著銀行業規范“手工補息”，原來“虛高”的存款利息會回歸正常，相當于銀行存款負債成本的回落，再考慮存量定期存款到期后重新定價的因素，業內人士指出，此前存款利率下行的效果還將持續顯現。

人民幣匯率持續承壓也在掣肘央行的貨幣政策施策空間。目前，中美利差倒掛已達220個基點，人民幣對美元匯率能繼續保持在7.2左右實屬不易。盡管歐洲央行近期宣布降息，但民生銀行(600016)首席經濟學家溫彬對記者說，美聯儲降息的時間節點尚不確定，即使開啟降息，高利率也還將維持較長時間。“在此背景下，海外貨幣政策對國內寬松的制約依然較大。”

下半年降準降息有空間

MLF利率維持不變，意味著6月貸款市場報價利率（LPR）報價缺乏調降動力。不過，受訪專家認為，為進一步提振內需、促進物價溫和回升，總量型貨幣政策工具發力的必要性仍在，伴隨內外部約束逐步緩解，下半年貨幣放松節奏或有所加快，降準、降息都具備落地空間。

觀察是否降息的關鍵在于存貸款基準利率是否調整。王青認為，未來政策性降息幅度會較為有限，優先選擇的政策工具組合是MLF操作利率保持不動，通過引導存款利率下調、全面降準等方式，推動LPR報價下行，降低各類貸款、特別是居民房貸利率，緩解實際利率偏高的局面。

“MLF降息的關鍵目的之一便是引導LPR下行，一旦LPR‘主動’下行，MLF降息的必要性便也降低不少。”張旭表示，在銀行業規范“手工補息”降低銀行負債成本、縮小存貸款利差后，未來兩、三個月內降準的概率并不低。后續，LPR下行可能以報價行壓縮加點幅度的方式實現。

溫彬則預計，為了降低融資成本、維持銀行凈息差穩定，存款利率仍需要進一步下調，最快可能在年中至三季度落地，進而為LPR調降打開空間。