人民幣匯率“波瀾不驚”背后 多空博弈加劇 誰在趁勢加倉中國債券避險

　　數據顯示，3月16日從A股撤離的北向資金達到約70億元。其中不少海外機構都是拋售A股籌資，救急歐美市場投資組合保證金缺口。

　　隨著美聯儲大幅降息100個基點且啟動7000億美元QE計劃，人民幣匯率“波瀾不驚”背后，卻暗潮洶涌。

　　截至3月16日20時，境內在岸市場人民幣兌美元匯率（CNY）徘徊在7.0105附近，較前一個交易日下跌約18個基點。

　　“事實上，當天人民幣匯率波動平穩背后，多空博弈卻在升級。”一位香港銀行外匯交易員向21世紀經濟報道記者透露。一方是美股劇烈波動下跌導致部分海外投資機構不得不緊急拋售人民幣債券與A股頭寸籌資，將資金返回歐美市場救急，令人民幣匯率承壓；另一方是美聯儲大幅降息導致中美利差再度趨于擴大，吸引不少資金寬裕的海外長期投資機構加倉人民幣資產，抵消了前者拋售對匯率下跌的沖擊。

　　記者多方了解到，這種多空博弈在離岸遠期外匯交易市場相當激烈，不少海外投資機構在拋售人民幣資產籌資救急同時，買入1個月期執行價在7.05下方的人民幣看跌期權；海外長期投資機構在加倉人民幣資產同時，則買入6個月期執行價在6.95-7之間的人民幣看漲期權“相抗衡”。

　　在上述香港銀行外匯交易員看來，盡管16日多空博弈相當激烈，但當前影響人民幣匯率走勢的最大驅動因素，仍是美元指數——在美元指數經歷過山車行情后，當前人民幣匯率與美元指數的負相關性正悄然恢復到以往的平均水準。

　　數據顯示，受美聯儲大幅降息與啟動QE影響，16日美元指數一改此前觸底反彈走勢，回落至98附近徘徊。多家海外投資機構認為，人民幣匯率與此對應的合理估值區間在7-7.03之間。

　　德意志銀行大中華區宏觀策略主管劉立男認為，盡管當前美元流動性緊張令一些機構下調了人民幣債券配置，但這反而給更多海外投資者帶來加大長期人民幣資產配置的機遇。何況多國央行接連降息令全球資產收益率下調，加之中國貨幣政策趨于寬松，都將推動人民幣債券市場看漲情緒升溫，帶動人民幣匯率平穩反彈。

　　人民幣匯率波動平穩背后，多空博弈卻在升級。-宋文輝 圖

　　多空博弈加劇

　　上述香港銀行外匯交易員透露，16日開盤伊始，在岸市場人民幣兌美元匯率一度上漲突破7整數關口，達到日內高點6.9917，但隨著海外機構拋盤涌現，人民幣匯率回落后整天基本都在7-7.01之間小幅波動。

　　“海外機構之所以拋售人民幣，主要原因是在美聯儲大幅降息后，美國股指期貨反而應聲下跌逾4%觸及熔斷，導致不少海外投資機構不得不拋售新興市場頭寸籌資，迅速返回歐美市場填補交易保證金缺口。”前述交易員分析說。

　　數據顯示，3月16日從A股撤離的北向資金達到約70億元。其中不少海外機構都是拋售A股籌資，救急歐美市場投資組合保證金缺口。這位外匯交易員看來，這導致當日人民幣外匯市場表面平靜之下，多空博弈卻升級。與海外機構拋盤涌現形成鮮明反差的是，不少長期投資型機構卻擔憂美聯儲大幅降息與啟動QE，導致美元美債資產趨于下跌，轉而積極加倉人民幣資產避險。

　　21世紀經濟報道記者多方了解到，16日流入人民幣資產的海外機構資金略高于流出額，但人民幣匯率之所以走勢平穩未見強勁上漲，主要原因是美元與人民幣匯率的負相關性正得到有效修復。

　　“這也與海外大型長期投資機構的操作策略息息相關，他們不會追逐短期超額收益，更希望人民幣匯率能在合理均衡估值波動，從而降低匯率異常波動所造成的投資損失。”上述香港銀行外匯交易員指出。目前按照多家海外大型長期投資機構的人民幣匯率估值模型，在美元指數觸及98附近時，人民幣均衡估值理應在7-7.03附近。

　　在他看來，正是海外長期投資機構的加倉人民幣資產，令人民幣境內外匯差隨之收窄至100個基點以內，令投機資本無法利用境內外匯差套利交易擴大人民幣波動幅度套利，反而有助于人民幣匯率走勢平穩。

　　人民幣資產投資趨勢

　　值得注意的是，盡管美聯儲大幅降息未能助推人民幣匯率跳漲，但它也給人民幣匯率長期平穩波動奠定了新的基礎。

　　其中一個重要原因，就是美聯儲大幅降息后，10年期美債收益率從0.98%驟跌至0.769%，令中美利差（10年期中美國債收益率之差）擴大至198個基點，有助于吸引更多海外投資機構加倉人民幣債券避險，帶動人民幣需求與匯率雙雙趨于上漲。

　　一位華爾街對沖基金經理透露，盡管中美利差相當可觀，但受制于當前美元流動性緊張，不少海外投資機構加倉人民幣債券的無風險利差收益反而不漲反跌。

　　他算了一筆賬，美元流動性緊張令美元拆借利率較兩周前上漲了逾50個基點，導致海外機構借入美元，轉而兌換人民幣買入人民幣債券的無風險利差收益回落至90個基點，較1個月前反而低了20個基點。

　　“若美聯儲釋放的7000億美元QE資金能有效緩解美元流動性緊張并壓低美元融資成本，那么海外投資機構肯定不會錯失中美利差套利機會。”他指出。

　　劉立男表示，盡管美元流動性緊縮令部分海外投資機構暫時下調了人民幣債券配置力度，但考慮到2月底人民幣國債納入摩根大通全球新興市場政府債券指數，以及中國貨幣政策趨于寬松等因素，未來每月海外資金流入人民幣債券的規模仍將達到25億-30億美元，甚至不少海外長期投資機構認為目前是他們加大長期人民幣資產配置的最佳機遇，進而帶動人民幣匯率持續平穩波動。

　　記者獲悉，目前不少資金寬裕的海外長期投資機構已計劃加倉人民幣債券等新興市場資產，原因是美聯儲大幅降息與啟動QE計劃，一旦令美國資本市場度過美元流動性緊張狀況，大量熱錢將迅速涌入新興市場，有助于提振人民幣資產等新興市場優質資產估值提升。