央行16天內連續出手 新“降息”組合拳漸清晰

　　作者： 杜川

　　16天內，中國人民銀行（下稱“央行”）先后下調中期借貸便利（MLF）利率、逆回購利率、國庫現金定存利率、貸款市場定價利率（LPR），頻頻向市場釋放流動性。從政策利率到貨幣市場利率、從LPR利率到貸款利率，“降息”傳導鏈條首次完整展現，路徑日漸清晰。

　　11月20日，全國銀行間同業拆借中心公布新版LPR第四次報價：1年期品種報4.15%，上次為4.20%，5年期以上品種報4.80%，上次為4.85%。這是10月20日1年期LPR報價持平后，再度恢復下行；5年期品種則是自新LPR亮相以來的首次下調。

　　東方金誠首席宏觀分析師王青認為，本次LPR下調體現“寬貨幣”與“寬信用”同步推進，進一步釋放強化逆周期調節信號。

　　“強化逆周期調節”在近期被監管層多次提及。央行在19日召開的金融機構貨幣信貸形勢分析座談會上表示，要繼續強化逆周期調節，增強信貸對實體經濟的支持力度；《第三季度貨幣政策執行報告》中也將“適時適度進行逆周期調節”轉變為“強化逆周期調節”。

　　逆周期調節力度加碼，也體現在政策性金融機構在經濟轉型升級中發揮的作用。暫停5個月后，抵押補充貸款（PSL）于9月重啟投放，并持續加大投放規模。

　　“降息”鏈條傳導首次完整展現

　　優化小微金融外部環境，政策正在形成合力。

　　近年來，銀保監會出臺了近30項政策文件，從信貸投放、機構準入、資金募集、監管指標、貸款服務方式、風險管理等方面提出多項監管措施。

　　11月20日，銀保監會有關部門負責人表示，下一步，將加大結構性降成本力度，引導銀行貸款利率繼續保持在合理水平，規范銀行服務收費，同時會同有關部門發揮國家融資擔保基金的作用，引導降低融資擔保費率。

　　央行方面，為推動銀行貸款利率下行，16天內四度“降息”，先后下調MLF利率、逆回購利率、國庫現金定存利率、LPR利率，向市場釋放流動性。“降息”鏈條傳導（政策利率-貨幣市場/債券市場-LPR-貸款利率）首次完整展現，并日漸清晰。

　　具體來看，11月5日，央行開展MLF操作4000億元，期限為1年，中標利率為3.25%，較上期下降5個基點；

　　11月15日，對僅在省級行政區域內經營的城市商業銀行定向下調存款準備金率1個百分點，釋放長期資金約400億元；同日，央行開展MLF操作2000億元；

　　11月18日，央行以利率招標方式開展了1800億元逆回購操作，中標利率為2.50%，較上一期下降5個基點；

　　11月19日，財政部、央行以利率招標方式進行了2019年中央國庫現金管理商業銀行定期存款（五期）招投標，中標總量500億元，中標利率降低到3.18%，下降了2個基點。

　　11月20日，1年期LPR較前次下降5個基點，為4.15%；5年期以上LPR為4.80%，較前次下降5個基點。

　　此前，所謂“降息”是指法定存貸款利率的變動。而在LPR新機制建立后，怎樣才算央行降息？

　　中國民生銀行首席研究員溫彬認為，推出LPR后，LPR下調不應被視作央行降息，今后較長一段時期內，央行降息是指MLF利率下調。“當然考慮到政策利率的期限協調問題，預計MLF利率調整的話，7天逆回購利率也將相應調整。”

　　在業內分析人士看來，未來MLF利率仍有下調空間，LPR也將進入持續下調過程。

　　王青表示，從11月開始，本輪政策性降息過程已經啟動，未來LPR也將隨政策利率進入一個持續下調過程。

　　不過，需要考慮的是，《第三季度貨幣政策執行報告》中提出，要“警惕通脹預期發散”。

　　王青表示，考慮到豬肉價格一段時期內還難以大幅回落，穩定房價、穩定宏觀杠桿率及防控系統性金融風險等在貨幣政策目標中占有重要位置，本輪利率調整過程將主要采取“小步慢行”節奏，類似美聯儲一次下調政策利率25個基點的情況不大可能出現。

　　中國銀行國際金融研究所李義舉分析，雖然通脹有上行壓力，但主要受豬肉價格上漲影響，屬于短期因素，核心CPI漲幅較低且持續放緩。考慮到未來經濟下行壓力將持續加大，以及2020年完成“兩個翻番”目標，需要貨幣政策加大逆周期調控，支持實體經濟。

　　“未來，可以繼續引導LPR下行，降低實體經濟融資成本。他建議，貨幣政策可由穩健向寬松調整。同時，加大貨幣政策結構性調控力度。繼續發揮定向降準、定向中期借貸便利（TMLF）等已有工具的作用，進一步創新豐富新的結構性貨幣政策工具組合。”李義舉稱。

　　房地產調控邊際未放松

　　值得注意的是，11月20日，貸款市場定價利率（LPR）改革后，LPR 5年期利率首次下調，5年期以上LPR報價也下調5個基點至4.8%，略微超出市場預期。

　　作為房貸報價的參考基準，5年期LPR調整會對房貸產生哪些影響？第一財經記者采訪了解到，在5年期LPR利率下調后，已有房地產中介對擬購房者表示，這是房地產調控政策出現邊際放松的信號。

　　然而，在多位經濟學家看來，5年期以上LPR首次下調并不意味著房地產政策有所調整，其下調更多仍是受MLF利率下調使得銀行資金成本下降影響。

　　此前一些城市在房貸新規執行后，基于全國下限的硬性標準提高了房貸利率水平，剛需用戶的購房成本提升，市場反應可能不是特別積極。

　　溫彬表示，此次下調有助于降低剛需購房群體房貸成本，在當前穩增長前提下有利于房地產市場保持平穩發展。

　　《第三季度貨幣政策執行報告》中強調，按照“因城施策”的基本原則，落實房地產長效管理機制，不將房地產作為短期刺激經濟的手段。

　　中信證券(600030,股吧)研究所副所長明明分析，對于5年期LPR而言，在1年LPR報價利率已經三次、累計16個基點下行后，本次5年期LPR報價利率首次下行5個基點，反映了降息后市場化報價機制下中長期融資利率有所下行，雖然住房抵押貸款利率等長期貸款利率的定價基準有所下行，但《第三季度貨幣政策執行報告》中仍然堅持不將房地產作為短期經濟刺激手段，房地產調控政策仍然堅持因城施策的思路。

　　擴信用發力、PSL投放加速

　　另一個值得注意的信號是，逆周期調節力度加大正在抵押補充貸款（PSL）投放力度上體現。暫停5個月后，PSL于9月重啟投放，并加大投放規模。

　　2019年10月，央行對國家開發銀行、中國進出口銀行、中國農業發展銀行凈增加PSL750億元，期末抵押補充貸款余額為35920億元；9月，央行對國家開發銀行、中國進出口銀行、中國農業發展銀行凈增加PSL246億元。

　　PSL恢復操作，只是一個開始。9月27日，金融委曾召開會議，要進一步深化政策性金融機構改革，完善治理體系和激勵機制，遵循金融機構經營規律，發揮好政策性金融機構在經濟轉型升級和高質量發展中的逆周期調節作用。

　　記者了解到，2014年4月，央行創設PSL，支持國開行加大對棚改的信貸投放力度。Wind數據顯示，2014年，央行提供PSL資金3831億元；2014年到2018年提供PSL資金在4000億到10000億元之間。

　　今年4月至8月，央行PSL新增貸款連續零投放，PSL處于凈回籠狀態，9月、10月PSL重啟投放后，余額有所增加。

　　《第三季度貨幣政策執行報告》數據顯示，2019年前三季度，對政策性銀行和開發性銀行凈發放抵押補充貸款（PSL）共1375億元，其中第三季度凈發放39億元，期末余額為35170億元。

　　華泰證券(601688,股吧)首席宏觀研究員李超表示，后續央行價格型工具受通脹牽制，穩健略寬松的貨幣政策將主要通過擴信用發力，預計央行擴表在即，關注PSL等擴表工具。“預計未來PSL發力主要方向可能從棚改轉為支持市政建設和公路等地方基建、老舊小區改造、保障房等‘類地產’領域。”